Οι κίνδυνοι χρηματοοικονομικής σταθερότητας που απορρέουν από τα κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία αυξάνονται και το οικοσύστημα των κρυπτονομισμάτων έχει γίνει πιο περίπλοκο και διασυνδεδεμένο. Αυτό το τεύχος του Μακροπροληπτικού Δελτίου κάνει μια βαθιά βουτιά στους κινδύνους και τις πολιτικές επιπτώσεις πολλών τμημάτων της αγοράς κρυπτονομικών περιουσιακών στοιχείων. Ένα κεντρικό στοιχείο είναι τα stablecoins, των οποίων η ανάπτυξη, η καινοτομία και οι αυξανόμενες περιπτώσεις παγκόσμιας χρήσης απαιτούν την επείγουσα εφαρμογή των κατάλληλων ρυθμιστικών, εποπτικών και εποπτικών πλαισίων πριν επέλθει σημαντική περαιτέρω διασύνδεση με το παραδοσιακό χρηματοπιστωτικό σύστημα. Ένα άλλο ταχέως αναπτυσσόμενο τμήμα του οικοσυστήματος κρυπτογράφησης είναι η αποκεντρωμένη χρηματοδότηση (DeFi), της οποίας ο νέος τρόπος παροχής χρηματοοικονομικών υπηρεσιών χωρίς να βασίζεται σε κεντρικούς μεσάζοντες συνεπάγεται συγκεκριμένους κινδύνους χρηματοπιστωτικής σταθερότητας και ρυθμιστικές προκλήσεις. Τέλος, αυτό το τεύχος υπογραμμίζει τον κίνδυνο μετάβασης του κλίματος για τον χρηματοπιστωτικό τομέα που απορρέει από το σημαντικό αποτύπωμα άνθρακα ορισμένων κρυπτο-περιουσιακών στοιχείων όπως το bitcoin και προτείνει πιθανά μέτρα που μπορούν να ληφθούν από τις αρχές.
Τα κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία υπάρχουν για περισσότερο από μια δεκαετία χωρίς να διαδραματίζουν σημαντικό ρόλο στο χρηματοπιστωτικό σύστημα, αλλά αυξάνονται. Το 2008 ένας προγραμματιστής λογισμικού ή ομάδα προγραμματιστών που χρησιμοποιούν το ψευδώνυμο Satoshi Nakamoto ανέπτυξε έναν πηγαίο κώδικα που δημιούργησε το bitcoin, με στόχο να γίνει το πρώτο αποκεντρωμένο ψηφιακό νόμισμα.[1] Έκτοτε, έχουν αναδυθεί πολυάριθμα κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία και ένα περίπλοκο και αναπτυσσόμενο οικοσύστημα γύρω από αυτά, που εκτείνονται σε υποτμήματα από stablecoins έως DeFi και μη ανταλλάξιμα tokens (NFTs). Η εκρηκτική ανάπτυξή τους από τα τέλη του 2020 και οι αυξανόμενες διασυνδέσεις με άλλα μέρη του χρηματοπιστωτικού συστήματος οδήγησαν σε μια συνεχιζόμενη παγκόσμια πολιτική συζήτηση σχετικά με τη συνάφεια και τους κινδύνους των κρυπτογραφικών περιουσιακών στοιχείων για το χρηματοπιστωτικό σύστημα.
Οι κίνδυνοι χρηματοπιστωτικής σταθερότητας από τα κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία αυξάνονται και θα μπορούσαν να φτάσουν σε ένα συστημικό όριο. Πρόσφατη ανάλυση από το Συμβούλιο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας (FSB) και την ΕΚΤ υποδηλώνει ότι η φύση και η κλίμακα των αγορών κρυπτονομισμάτων εξελίσσονται με ταχείς ρυθμούς. Εάν συνεχιστούν οι τρέχουσες τάσεις, τα κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία θα ενέχουν κινδύνους για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Συνεπώς, οι αγορές κρυπτονομικών περιουσιακών στοιχείων πρέπει να ρυθμίζονται και να εποπτεύονται αποτελεσματικά.[2] Οι μετατοπίσεις σε αγορές όπου χρησιμοποιούνται κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία θα μπορούσαν να έχουν δευτερογενή αποτελέσματα στις ρυθμιζόμενες χρηματοπιστωτικές αγορές ελλείψει έγκαιρης ρυθμιστικής παρέμβασης. Η διασυνοριακή και παγκόσμια φύση του διαρκώς αναπτυσσόμενου σύμπαντος των κρυπτονομικών περιουσιακών στοιχείων απαιτεί μια ολιστική και συντονισμένη προσέγγιση μεταξύ των αρχών.
Αυτό το τεύχος του Μακροπροληπτικού Δελτίου κάνει μια βαθιά βουτιά στους κινδύνους και τις πολιτικές επιπτώσεις πολλών τμημάτων του οικοσυστήματος κρυπτονομισμάτων. Ενώ τα μεγάλα, χωρίς υποστήριξη κρυπτονομικών περιουσιακών στοιχείων όπως το bitcoin και ο αιθέρας συνεχίζουν να είναι τα πιο δημοφιλή τέτοια περιουσιακά στοιχεία στον κόσμο των κρυπτονομισμάτων, άλλοι τύποι κρυπτονομισμάτων έχουν εμφανιστεί και επεκταθεί σημαντικά τα τελευταία δύο χρόνια (Διάγραμμα 1). Αυτό έχει προσθέσει πολυπλοκότητα και νέα λειτουργικότητα στο οικοσύστημα κρυπτονομικών στοιχείων. Τα stablecoins, για παράδειγμα, έχουν δημιουργήσει περαιτέρω διασυνδέσεις χρησιμεύοντας ως ασφάλεια σε συναλλαγές παραγώγων κρυπτονομισμάτων ή ως πάροχοι ρευστότητας στο DeFi. Ταυτόχρονα, οι διασυνδέσεις μεταξύ του οικοσυστήματος των κρυπτογραφικών περιουσιακών στοιχείων και του παραδοσιακού χρηματοπιστωτικού συστήματος έχουν αυξηθεί λόγω του αυξανόμενου θεσμικού ενδιαφέροντος.
Διάγραμμα 1
Ανάπτυξη με δείκτη κεφαλαιοποίησης αγοράς επιλεγμένων τμημάτων του οικοσυστήματος κρυπτονομισμάτων
(1 Ιαν. 2021 = 1)
Πηγές: CryptoCompare και υπολογισμοί της ΕΚΤ.
Σημειώσεις: Crypto-assets που βασίζονται σε μηχανισμό συναίνεσης απόδειξης εργασίας: bitcoin, αιθέρας. Crypto-assets που βασίζονται σε μηχανισμό συναίνεσης απόδειξης συμμετοχής: Cardano, Solana.
Δεδομένου του κεντρικού ρόλου των stablecoins στο οικοσύστημα των κρυπτονομισμάτων, οι Adachi et al. (2022) αναλύουν τον ρόλο τους στις αγορές κρυπτονομισμάτων και τις πιθανές επιπτώσεις για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Τα Stablecoins είναι ψηφιακές μονάδες αξίας που βασίζονται σε εργαλεία για τη διατήρηση μιας σταθερής αξίας σε σχέση με ένα ή περισσότερα νομίσματα ή άλλα περιουσιακά στοιχεία (συμπεριλαμβανομένων των κρυπτονομισμάτων) ή που χρησιμοποιούν αλγόριθμους για τη διατήρηση μιας σταθερής αξίας (τα λεγόμενα αλγοριθμικά stablecoins).[3] Αναπτύχθηκαν για να αντιμετωπίσουν τις υψηλές διακυμάνσεις των τιμών των μη υποστηριζόμενων κρυπτο-περιουσιακών στοιχείων, όπως το bitcoin και ο αιθέρας, και η συγκριτικά χαμηλή μεταβλητότητά τους στην τιμή προκαθορίζει τα stablecoins για μια σειρά από λειτουργίες όπου απαιτείται αυτή η ιδιότητα. Ωστόσο, τα γεγονότα στις αρχές Μαΐου, όταν το αλγοριθμικό stablecoin TerraUSD κατέρρευσε και το μεγαλύτερο stablecoin (Tether) έχασε προσωρινά το δεσμό του, δείχνουν ότι τα stablecoin μπορεί τελικά να μην είναι τόσο σταθερά. Με φόντο την ταχεία ανάπτυξη των stablecoin τον τελευταίο χρόνο και τις αυξανόμενες περιπτώσεις παγκόσμιας χρήσης τους και τα πιθανά κανάλια μετάδοσης οικονομικών κινδύνων, αυτό το άρθρο εστιάζει στον ρόλο που διαδραματίζουν τα stablecoin στο ευρύτερο οικοσύστημα κρυπτονομισμάτων και όχι μόνο.
Η κρίσιμη λειτουργία που εξυπηρετούν ορισμένα σταθερά νομίσματα στο ευρύτερο οικοσύστημα κρυπτονομικών περιουσιακών στοιχείων και για μη υποστηριζόμενα κρυπτονομικά περιουσιακά στοιχεία θα μπορούσε να έχει μεταδοτικές επιπτώσεις για το χρηματοπιστωτικό σύστημα, εάν κάποια στιγμή στο μέλλον τα κρυπτονομικά περιουσιακά στοιχεία χωρίς υποστήριξη θέτουν σε κίνδυνο τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Δεδομένου ότι τα μεγαλύτερα stablecoin εξυπηρετούν μια κρίσιμη λειτουργία για τη ρευστότητα των αγορών κρυπτονομικών περιουσιακών στοιχείων, αυτό θα μπορούσε να έχει ευρείες επιπτώσεις για τις αγορές κρυπτονομισμάτων, εάν υπάρξει κύλιση ή αποτυχία ενός από τα μεγαλύτερα stablecoin. Με τη σειρά του, αυτό θα μπορούσε να έχει μεταδοτικές επιπτώσεις για το χρηματοπιστωτικό σύστημα εάν κάποια στιγμή στο μέλλον οι αγορές κρυπτονομισμάτων θέτουν σε κίνδυνο τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Ένα τρέξιμο σε ένα stablecoin θα μπορούσε επίσης να έχει μεταδοτικές επιπτώσεις για το χρηματοπιστωτικό σύστημα μέσω εξαγορών μεγάλης κλίμακας αποθεματικών, τα οποία συνήθως περιλαμβάνουν παραδοσιακά περιουσιακά στοιχεία, όπως κρατικά ομόλογα ή εμπορικά χαρτιά. Οι εξελίξεις που σχετίζονται με τη συντριβή του αλγοριθμικού stablecoin TerraUSD αποτελούν παράδειγμα της μετάδοσης στο οικοσύστημα των κρυπτονομισμάτων. Εν μέσω της επακόλουθης πίεσης στην αγορά κρυπτονομισμάτων, η τιμή του Tether βρέθηκε υπό πίεση, με το μεγαλύτερο stablecoin να χάνει προσωρινά το δεσμό του. Η Tether αντιμετώπισε μεγάλες εκροές άνω του 10% της χρηματιστηριακής της κεφαλαιοποίησης, τις οποίες έπρεπε να εξαγοράσει με ρευστοποίηση αποθεματικών. Εν τω μεταξύ, άλλα σημαντικά stablecoins με εξασφαλίσεις έχουν δει μικρές εισροές.
Τα σταθερά νομίσματα υπολείπονται αυτού που απαιτείται για τα πρακτικά μέσα πληρωμής στην πραγματική οικονομία. Μέχρι σήμερα, η ταχύτητα και το κόστος συναλλαγών των stablecoins καθώς και οι όροι και οι προϋποθέσεις εξαργύρωσής τους έχουν αποδειχθεί ανεπαρκείς για χρήση σε πληρωμές πραγματικής οικονομίας. Επιπλέον, οι ευρωπαίοι πάροχοι υπηρεσιών πληρωμών δεν ήταν πολύ ενεργοί μέχρι στιγμής στις αγορές stablecoin και οι δραστηριότητες ποικίλλουν σημαντικά μεταξύ των κρατών μελών της ΕΕ.
Τα κατάλληλα ρυθμιστικά, εποπτικά και εποπτικά πλαίσια πρέπει να εφαρμοστούν επειγόντως, πριν τα stablecoins αποτελούν κίνδυνο για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Οι κίνδυνοι χρηματοπιστωτικής σταθερότητας από τα stablecoins στη ζώνη του ευρώ είναι επί του παρόντος περιορισμένοι. Ωστόσο, εάν οι τάσεις ανάπτυξης συνεχιστούν με τον τρέχοντα ρυθμό τους, αυτό μπορεί να αλλάξει στο μέλλον. Τα υπάρχοντα stablecoins πρέπει να εισαχθούν στην ρυθμιστική περίμετρο επειγόντως. Στην ΕΕ, ο προτεινόμενος κανονισμός για τις αγορές κρυπτογραφικών περιουσιακών στοιχείων (MiCA) της Ευρωπαϊκής Επιτροπής σηματοδοτεί ένα σημαντικό ορόσημο. Είναι ένα εξατομικευμένο καθεστώς για την έκδοση και την παροχή υπηρεσιών που σχετίζονται με σταθερά νομίσματα και άλλα κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία και επιδιώκει να ρυθμίσει το οικοσύστημα των κρυπτονομισμάτων με ολιστικό και ολοκληρωμένο τρόπο, για παράδειγμα προσδιορίζοντας ότι μόνο τα ιδρύματα ηλεκτρονικού χρήματος και τα πιστωτικά ιδρύματα είναι επιτρέπεται η έκδοση stablecoins και ο καθορισμός απαιτήσεων εξουσιοδότησης και προληπτικής εποπτείας για παρόχους υπηρεσιών κρυπτονομισμάτων. Θα πρέπει να εφαρμοστεί επειγόντως.
Ένα άλλο τμήμα του σύμπαντος των κρυπτονομικών περιουσιακών στοιχείων που έχει επεκταθεί γρήγορα τον τελευταίο χρόνο είναι το DeFi, το οποίο ανέλαβε ο Born et al. (2022) στο επίκεντρο αυτού του Μακροπροληπτικού Δελτίου. Το DeFi αντιπροσωπεύει έναν νέο τρόπο παροχής χρηματοοικονομικών υπηρεσιών. Καταργεί τους παραδοσιακούς κεντρικούς μεσάζοντες και αντ’ αυτού βασίζεται σε αυτοματοποιημένα πρωτόκολλα. Σε μεγάλο βαθμό, δεν δημιουργεί νέα χρηματοοικονομικά προϊόντα, αλλά μιμείται αυτά που παρέχονται στις παραδοσιακές χρηματοπιστωτικές αγορές μέσω της καινοτομίας που υποστηρίζεται από την τεχνολογία. Ωστόσο, ορισμένα χαρακτηριστικά όπως ο τρόπος διακράτησης των περιουσιακών στοιχείων, ο τρόπος δημιουργίας εμπιστοσύνης και ο τρόπος διακυβέρνησης του συστήματος το διακρίνουν από την παραδοσιακή χρηματοδότηση. Το DeFi υπόκειται από πολλές απόψεις στις ίδιες ευπάθειες με την παραδοσιακή χρηματοδότηση, συμπεριλαμβανομένων εκείνων που προκαλούνται από υπερβολική μόχλευση και ανάληψη κινδύνου, αναντιστοιχίες ρευστότητας και διασύνδεση. Ωστόσο, η νέα τεχνολογία και μέθοδος παροχής υπηρεσιών του μπορεί να ενισχύσει ορισμένα τρωτά σημεία και να επιφέρει πρόσθετους ειδικούς κινδύνους. Η κατάρρευση του stablecoin TerraUSD στις αρχές Μαΐου αποτελεί παράδειγμα ορισμένων από αυτές τις ευπάθειες, καθώς το μέγεθος του DeFi που μετράται με το άθροισμα όλων των ψηφιακών περιουσιακών στοιχείων που κατατέθηκαν σε πρωτόκολλα DeFi («κλειδωμένη συνολική αξία») μειώθηκε σημαντικά στις αρχές Μαΐου.
Το DeFi πρέπει να εποπτεύεται και να ρυθμίζεται αποτελεσματικά. Η κατευθυντήρια αρχή της «ίδιας επιχείρησης, ο ίδιος κίνδυνος, ο ίδιος κανόνας» θα πρέπει να ισχύει για το DeFi. Η έλλειψη παραδοσιακών κεντρικών σημείων εισόδου για τη ρύθμιση και η αδιαφανής και ανώνυμη φύση της θέτουν προκλήσεις για τους υπεύθυνους χάραξης πολιτικής όσον αφορά την επιβολή και την αποτελεσματική ρύθμιση και εποπτεία. Καθώς αρχίζουν να δημιουργούνται τρωτά σημεία, απαιτείται μια διεθνώς συντονισμένη προσέγγιση για τον μετριασμό των κινδύνων από το DeFi. Αυτό θα συνεπαγόταν προσεκτική ανάλυση για τον διαχωρισμό των πραγματικών κανονιστικών κενών από την έλλειψη επιβολής. Όπου εντοπίζονται ρυθμιστικά κενά, απαιτούνται σχετικά σημεία εισόδου για τη ρύθμιση καθώς και ρυθμιστικά πρότυπα.
Οι Gschossmann et al. (2022) αντιμετωπίζουν τον κίνδυνο μετάβασης του κλίματος υπό το πρίσμα του σημαντικού αποτυπώματος άνθρακα ορισμένων κρυπτογραφικών περιουσιακών στοιχείων. Η λειτουργία ορισμένων περιουσιακών στοιχείων κρυπτογράφησης (όπως το bitcoin) χρησιμοποιεί μια δυσανάλογη ποσότητα ενέργειας που έρχεται σε σύγκρουση με τις δημόσιες και ιδιωτικές περιβαλλοντικές πολιτικές και τους περιβαλλοντικούς, κοινωνικούς και κυβερνητικούς στόχους (ESG). Η κυβερνητική παρέμβαση είναι πιθανή. Οι αγορές και οι επενδυτές μπορεί να μην τιμολογούν σωστά σε μια τέτοια παρέμβαση. Ως αποτέλεσμα, οι κίνδυνοι μετάβασης του κλίματος αναμένεται να αυξηθούν σε συνάρτηση με την αυξανόμενη έκθεση του χρηματοπιστωτικού τομέα σε κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία.
Ενώ οι κυβερνήσεις είναι κατά κύριο λόγο υπεύθυνες για την πολιτική, τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα και οι υπεύθυνοι θέσπισης προτύπων προληπτικής εποπτείας μπορούν επίσης να διαδραματίσουν ένα ρόλο. Οι δημόσιες αρχές θα πρέπει να αξιολογήσουν εάν το μεγάλο αποτύπωμα άνθρακα ορισμένων περιουσιακών στοιχείων κρυπτογράφησης υπονομεύει τις δεσμεύσεις τους για την πράσινη μετάβαση. Οι επενδυτές θα πρέπει να αξιολογήσουν εάν η επένδυση σε ορισμένα κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία είναι σύμφωνη με τους στόχους ESG τους. Τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα θα πρέπει να ενσωματώσουν τους χρηματοοικονομικούς κινδύνους που σχετίζονται με το κλίμα των κρυπτο-περιουσιακών στοιχείων στη στρατηγική τους για το κλίμα. Για τους εποπτικούς φορείς θέσπισης προτύπων, υπάρχουν αρκετές ρυθμιστικές επιλογές για τον καθορισμό των απαιτήσεων κεφαλαιοποίησης. Αυτά κυμαίνονται από μια προσέγγιση ευαίσθητη στον κίνδυνο με τη μορφή σταθμισμένων πρόσθετων έως μια προσέγγιση έκπτωσης κεφαλαίου για όλα τα νέα ανοίγματα σε κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία με σημαντικό αποτύπωμα άνθρακα.
βιβλιογραφικές αναφορές
Adachi, M., Bento Pereira Da Silva, P., Born, A., Cappuccio, M., Czák-Ludwig, S., Gschossmann, I., Paula, G., Pellicani, A., Philipps, SM., Plooij, M., Rossteuscher, I. and Zeoli, P. (2022),Ο ρόλος των Stablecoins στα κρυπτονομίσματα και όχι μόνο: λειτουργίες, κίνδυνοι και πολιτική” Μακροπροληπτικό ΔελτίοΤεύχος 18, ΕΚΤ, Ιούλιος.
Born, A., Gschossmann, I., Hodbod, A., Lambert, C. and Pellicani, A. (2022), “Αποκεντρωμένη χρηματοδότηση – ένα νέο μη ελεγχόμενο μη τραπεζικό σύστημα;” Μακροπροληπτικό ΔελτίοΤεύχος 18, ΕΚΤ, Ιούλιος.
Bullmann, D., Klemm, J. and Pinna, A. (2019), “Σε αναζήτηση σταθερότητας σε κρυπτονομίσματα: είναι τα stablecoins η λύση;” Περιστασιακή σειρά χαρτιούNo 230, ΕΚΤ, Αύγουστος.
ECB Crypto-Assets Task Force (2020), «Stablecoins: Επιπτώσεις για τη νομισματική πολιτική, τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα, την υποδομή της αγοράς και τις πληρωμές και την τραπεζική εποπτεία στη ζώνη του ευρώ” Περιστασιακή σειρά χαρτιούNo 247, ΕΚΤ, Σεπτέμβριος.
Συμβούλιο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας (2022), Εκτίμηση των κινδύνων για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα από κρυπτογραφικά περιουσιακά στοιχεία, Φεβρουάριος.
Gschossmann, Ι., van der Kraaij, Α., Benoit, PL. και Rocher, E. (2022), “Εξόρυξη του περιβάλλοντος – τιμολογείται ο κλιματικός κίνδυνος σε κρυπτο-περιουσιακά στοιχεία;” Μακροπροληπτικό ΔελτίοΤεύχος 18, ΕΚΤ, Ιούλιος.
Hermans, L., Ianiro, A., Kochanska, U., Törmälehto, VM., van der Kraaij, A. and Vendrell Simón, JM (2022), “Αποκρυπτογράφηση κινδύνων χρηματοπιστωτικής σταθερότητας στις αγορές κρυπτονομισμάτων”, Ειδικό Χαρακτηριστικό Α, Ανασκόπηση Χρηματοπιστωτικής ΣταθερότηταςΕΚΤ, Μάιος.
Nakamoto, S. (2008), Ένα Peer-to-Peer ηλεκτρονικό σύστημα μετρητών, www.bitcoin.org.